港元利率和汇率波动性上升

自去年底以来，市场出现三个重大变化，令全球资金走向出现180度的转变。第一，美国联储局去年底加息后，全球市场大震蕩驱使局方不断释放鸽派信号。3月份的会议上，美联储更意外地把今年加息次数的预期由两次调整为零次。第二，去年12月1日起，中美贸易战开始停战，至今市场对贸易战进一步升级的担忧已显着缓和。第三，中国推出一系列刺激政策，推升了市场对中国乃至亚洲经济企稳的预期。因此，资金逐渐从发达市场回流新兴市场，以寻求更高的回报率。3月份港股通自去年12月以来首次录得净流入，且规模创去年2月以来最大的206.4亿元。4月至今港股通持续录得105.2亿元的净流入。

由于资金回流香港市场，港元流动性保持充裕，伴随港美息差日益扩大，其中一个月美元和港元拆息差距更刷新2008年初以来的高位，达158个基点。这为套利交易（沽港元买美元以赚取利差）提供强劲的诱因。因此，3月份，美元/港元频繁地触及7.8500的弱方兑换保证水平，最终驱使金管局自去年8月底以来首次出手干预。在短短一个月内，共购入221.3亿港元，以捍卫联汇制度。银行业总结余（衡量银行间流动性的指标）因而收缩29%至543亿元。

有鑒于此，市场开始担忧如果套利交易日趋进取，银行间流动性将进一步收紧，因此提前囤积资金。这加上资金流入港股市场衍生的港元需求，导致港元拆息无视美联储的鸽派信号大幅上涨至去年底以来高位。其中一个月港元拆息更突破2%。随港美息差收窄，套利交易纷纷平仓离场，从而带动美元/港元由7.85大幅下滑至7.8305。

银行结余年底料守住200亿

展望未来，笔者预计港元利率和汇率波动性将持续高企，但无论是上升还是下行，空间皆可能有限。具体而言，全球主要央行的鸽派立场，叠加中国经济企稳象，以及中美贸易谈判的进展，正持续为香港带来资金流入。换言之，香港资金外流风险偏低。这加上银行业总结余站在500亿元上方，以及短期内股市鲜有大型IPO，意味港元流动性可能保持相对充裕。在此情况下，港元拆息上升空间料有限。港美拆息可能维持一定差距，从而鼓励套利交易在未来几个月内回归。因此，金管局再度出手干预的可能性尚不能完全排除。不过，在套利交易者保持谨慎，且股市资金净流入的情况下，任何干预皆可能是温和的。

儘管如此，每次金管局出手，都将使银行业总结余进一步下降。一旦总结余进一步下跌，市场很可能再次出现类似4月份囤积资金的局面。再加上市场即将迎来5至7月派息高峰期，以及6月半年结，港元拆息下行空间料有限。

总括而言，笔者预期银行业总结余将在短期内有序及缓和地下跌，年底可能守住200亿元的水平。美元/港元料继续在7.83至7.85区间内波动。而一个月和三个月港元拆息则可能在1.5%上方震蕩，年内超越同期限美元拆息（约2.5%）的可能性不大。

华侨永亨银行经济师 李若凡