【行业微观】内地钨矿产量将进入下行周期

2017年内地钨精矿产量小幅上升。中国钨业协会发布的数据显示，其统计内的主要钨矿山企业2017年钨精矿产量同比增长2.93%，预计2017年全国钨精矿产量13万吨(折三氧化钨65%)，同比增长4.5%左右，基本恢复到2015年钨精矿产量水平。根据美国地质调查局(United States Geological Survey，USGS)的统计，2017年中国钨矿产量约佔全球的83%左右。

我们预计内地钨矿产量即将进入下降周期。市场普遍认为，内地过去两年中对钨矿开採实行的限制措施，是推动全球钨矿价格大幅上涨的关键因素。我们认为，未来3年内，由于政策限制、环保标準提高、资源品位下降以及接续不足等多重因素，内地钨矿产量将进入下降周期。预计2018至2020年，全国实际钨矿产量将分别同比下降5%、2%和2%。

严控总量 防过度开採

总量控制严格。钨矿资源是内地政策面进行总量控制最为严格的矿种之一。于1991年，钨矿被列入国家实行保护性开採特定矿种(共五个：黄金、钨、锡、锑、离子型稀土);从2002年起，对全国钨矿开採企业下达年度钨矿开採总量控制指标;2005年起，停止办理新的钨矿採矿许可证的申请。

事实上，在上述5个保护性开採矿种中，钨矿开採自2002年起设置总量控制指标，并实施至今，是内地进行总量控制时间最长的金属矿种。2017年，全国钨精矿(三氧化钨含量65%)开採总量控制指标约9.13万吨。此外，国家明确到2020年，钨矿开採总量指标控制在每年12万吨。这意味按照政策要求，未来3年内全国钨精矿产量需要减少接近8%。

超产行为减弱。儘管过去10余年中，内地当局一直对钨矿开发实行总量控制，但在地方层面，一直存在较为普遍的超採行为，年实际产量一直高于总量控制指标。而这一情况在过去两年中有所好转。除政策面监管加强的影响外，市场因素也在发挥重要作用。一方面，2016年之前钨矿价格持续下跌，矿山企业长期成本价格倒挂，超採动力削弱;另一方面，更重要的是产业内大型企业的产量协调显着增强。

环保要求高 增开採成本

环保要求提高。过去两年中，环保部门对于包括钨矿在内的金属矿产生产限制效应显着加强。内地钨矿实际产量最大的3个省份中，江西、河南于2016年7至8月接受第一批中央环境保护督察，湖南则于2017年7至8月接受第三批中央环境保护督察。随上述省份环保监管的加强与常态化，我们预计其严重的超採现象将得到较为明显的抑制，此外部分开採成本较高的矿山也将由于环保成本的务实而被挤出市场。

资源品位下降。内地钨矿的长期高强度开採逐渐带来资源品位的下降。其中最具开採经济价值的黑钨矿(钨锰铁矿)的产量佔比已从2006年的70%左右下降至目前的40%左右。全国处理原矿平均品位也由2004年的0.42%下降到2016年的0.28%，已接近最低可採品位区间，这将不可避免地带来成本曲线的逐渐上移。

资源接续不足。自2002年至2017年，内地钨矿储採比由36.4年下降至22.8年，已开始面临枯竭危机。而剩余资源品位的下降、政策限制以及市场因素又共同带来了钨矿资本支出的减少。根据国家统计局数据，内地钨钼矿採选固定资产投资在过去10年中增速整体处于下滑之中，而自2015年起更是出现绝对规模的大幅下降，这将加剧后续资源接续的不足。

工银国际证券研究部